12月13日，在华尔街见闻“2018全球最佳投资机会”峰会上，工银国际首席经济学家、董事总经理程实主持了题为《明年买什么——股票市场新动能与新趋势》的圆桌对话，招商基金投资管理四部负责人贾成东、中信建投基金管理有限公司总经理助理王琦、富善投资合伙人、股票量化投资部总监倪泾、达泰资本创始人李泉生等作为嘉宾参与了对话讨论。 

对话要点整理如下：

贾成东：利率走高肯定有利于大企业。明年6月份MSCI第一批资金进入中国，所有人都知道明牌打到了6月份，聪明人一定会在6月之前买入。如果只有一块钱，明年整年不敢说，上半年还是买白马。白马股白不白，不能光看成长，更要看成长的加速度。比起EPS，更愿意看股价的二阶导。增速往上，对估值的要求可以更宽松一些。未来看白马龙头要进一步细分，更关注基本面。

王琦：预计2018年产能出清维持，企业盈利能力不会有下滑。2018年支撑白马、龙头股继续改善的基本面仍然存在。政策层面继续支持IPO常态化，监管一直在保持。2018年整体的风格、板块，相对2017年不会有什么变化，金融领域可能会进一步超预期。在2018年还是看好龙头白马，以及周期性的股票。周期类行业的盈利能力以及商品价格在2018年不会出现明显的恶化，这是2018年最大的预期差。即便是2018年的经济，特别在投资方面有所减速，但周期内企业的盈利能力和商品价格不会出现明显的下降。

倪泾：A股最底层的部分股票正在港股化。小市值、低流动性、不存在护城河、不存在长久竞争力的公司还会继续延续港股化的道路。100亿—500亿区间市值的股票中仍然会有一些细分领域长期具有竞争优势的公司。不妨寻找一些滞涨、成长比较好、估值也不贵、由于风格的原因在过去1.5—2年当中没有受到资本市场青睐，但是仍然有很多金矿的领域。量化投资往往是分散投资。今年量化投资表现不好，主要挑战是因为股票上涨集中在少数股票。当市场变得没有那么极端的时候，大的投资机会就会来临。2018年量化领域会迎来一个比较爆发的阶段。

李泉生：在消费和科技结合的交点上这两个领域是大家需要关注的，科技进步带来消费升级的变化希望大家在资本市场上可以关注。人工智能投资主要看人才。人工智能公司的发展，很大程度上取决于研发和管理团队如何。未来投资人工智能公司将主要关注公司团队是否靠谱。

圆桌对话  明年买什么—股票市场新动能与新趋势

程实：谢谢主持人，终于从卖方环节进入到买方环节了，我们都知道经济学家虽然很难讲，但是真正炒股还是要看买方大佬做什么选择，今天的主题非常好，全球机会在哪里，我们就直接进入干货环节了，第一个问题就问一下4位，你们认为2018年的最佳机会在哪里？当你们只剩1块钱的时候，买什么？要么主题，要么市场，要么行业，首先请贾总！

贾成东：这个问题比较尖锐，我谈谈自己的看法，如果真的只剩下一块钱的时候我们会投资什么东西。国际市场暂且不谈，我们只谈A股市场。大家知道2017年是特别有意义的一年，过去的10年当中真正能讲价值投资或者能讲龙头白马的市场年份凤毛麟角。最有代表性的就是2017年。2007年到2017年，大家回忆一下是不是都热衷于搞龙头股、并购、小股票，直到2017年龙头白马全年有不俗的表现，这里面的核心，或者经济背景，很多经济学家给了答案。我的答案是这样的，2018年如果只有1块的话，上半年可能还是买白马龙头的。下半年再看情况。为什么上半年首选龙头白马呢？有几点给大家分享。第一个刚刚程总提到了2017年经济超预期的原因，还有中产阶级在不断成长的原因。这些都是非常重要的原因了，我自己还有不同的看法。2017年经济特别好，我们看到了龙头白马特别好，看到了各种品牌消费品，都表现的非常亮眼，可能跟中国所谓的棚改货币化有非常重要的关系。大家去看看，我们不光能看到茅台，其实也可以看看最低端的消费品，包括榨菜，包括我们平时喝的最低端的牛奶，业内说的白奶，销量、售价全部都在好转。这已经很难用中产阶级复兴，或者说用经济简单复苏来解释了。这和三、四线市场独特的群体、独特的政策、独特的经济有关系。我们自己总结下来，大概率是和棚改货币化在15、16年的快速释放有关系。但是这种东西能不能持续？2018年能不能持续？就要打一个问号了。2017年棚改货币化600万套，2019年500万套，少了100万套，我们的三线城市的经济怎么办？房地产怎么办？今年房地产市场一、二线是冰封市场，三、四线城市特别热闹。明年呢？我们判断大概率，上半年问题不是很严重的，下半年之后我们要边走边看了。到底政府能不能忍得住，国开行的10年期债券到了5%左右的水平能不能抗得住，再加上房地产不好，我们再看看。在经济条件不发生变化的情况下，龙头白马明年上半年问题不大，你看不到龙头白马的基本面在往下走，但是如果经济继续往下行传导到了龙头白马，连它们都抗不住了，那就有问题了。今年龙头白马好的原因还有一条是因为利率，利率往上走一定是利好大企业的，因为它们的融资成本更低。利率往下走反而是利好小企业。国开现在到了5%的利率，明年是怎么走势，经济特别差是怎么走势？经济有风险是什么走势？都值得我们探讨。为什么是上半年？一方面是经济原因。另一方面我考虑的是明年是外资进中国的时期。2017年大概有2000多亿左右外资进到了A股，明年是什么样的情况？我判断大头是在2018年、2019年的上半年。大家都认为MSCI进中国第一批钱是6月份，第二批钱是9月份，第一批是600亿人民币附近，第二批是300亿附近。所有人都知道明牌是打到了6月份，所有聪明的人会怎么干呢？一定会在6月份之前买入，中国老百姓都有一个很朴素的意识，我要打新，我要做第一批，结果也是显而易见的，所以明年整年不敢说，上半年我有1块钱的话肯定还是白马龙头。

程实：2018年上半年白马很白，下半年黑马很黑，如果有1块，掰成两半花，谢谢，接下来王总。

王琦：刚刚贾总非常坦率，直接告诉大家结论了，而且也很清楚。但是我想稍稍卖个小关子，先不说答案，我还是想把问题稍微延展一点。明年下半年我们的经济肯定会出现一定的潜在的波动，我把这个问题延展一点，回到几年前我们这一轮经济周期本身整体的波动。很多人觉得2017年整个中国经济明显超预期，包括外汇的表现，在我们看来原因是什么呢？我们一直有分析的传统。在我看来这是非常典型的产能周期轮动到了产能消化期的表现。简单来说就是2009年，我们出台了史无前例的反危机的4万亿的政策。在09、10、11年左右的时候，整个经济体量明显出现了供不应求的状况，在这个过程当中企业盈利都达到了历史高点，在盈利高起，供不应求的情况下，绝大部分企业都进行了大规模的投资，当时制造业固定资产投资达到了32%的非常高的水平，并且高于整体的固定资产投资。伴随着极高的产能利用率和盈利状况，都进行了大规模的产能投资和扩张，这种过程大概一直持续到11、12年，甚至一部分持续到2013年。到2014年进入了产能投产释放的阶段了，这个阶段的需求无论是中国还是全球都出现了一定的萎缩，出现了明显的供过于求的局面。实际上14、15年整体经济上有明显衰退的状况。在这个阶段里面，当然也有非常非常多的从正常期角度去理解经济持续长期的放缓，但是从长周期的角度来讲，产能周期明显供过于求的状况，在这种情况下我们政策也出现了适应性的反周期逆周期的调控。2014年我们重新放开了房地产的限购限贷，并且还有全面降准降息的政策。2015年我们房地产企业经历了太长时间的低迷，对长期的困惑并不是特别的乐观，投资一直没有起来。一直到2016年我们整个在产能周期的意义上，在供求两方面达到了一个拐点的局面，我这里面特别想提示大家关注的一个词就是产能利用率，为什么这一年出现了供需之间相对平衡的局面呢？一方面是我们在上一轮11、12、13年产能投资高峰期，投产高峰期在14、15年，随后盈利状况非常差，基本上没有太多的新增产能投放了。而在需求端的角度，2014年下半年出现了政策拐点，需求在改善，供给在锁定。所以2016年是整个中国经济新一轮周期，尤其是产能周期的拐点，2017年的这种局面得到了进一步的维持，进一步的显性化。这里面请大家关注一下产能利用率，以前我们引用上市公司的固定资产周转率来替代计算，两个指标的同步一致性，在2016年出现了拐点。大家经常讲出清，供给侧结构性改革当然起到了一定的推动作用，但是我们认为周期性的内在循环起到了非常重要的作用。出清，换一个词就叫产能利用率，产能利用率的平衡或者逐渐改善，会表现在什么形式上呢？企业盈利能力显著好转，同时商品的价格至少稳定，如果进一步提升，达到了预值之上，还有提价的压力。2016年以来，这就是宏观经济非常重要的表现。商品价格、企业盈利一再超预期。在我们看来，经济已经越过了这样的拐点，正是由于产能周期的匹配，产能利用率的提升，就是因为在我们看来企业已经越过了这样一个拐点，所以盈利一直有好转，商品价格也一直表现得比较强劲。在这种情况下，再结合我们在证券市场的政策层面，IPO常态化，并购重组得到了严厉审查。这两个结合到了一起，就形成了价值投资，白马非常好的情况。2018年是什么样的状况呢？首先回到基本面的情况，2018年的产能利用率怎么样呢？产能本身是一个流量的概念，尽管企业的盈利能力从2016年开始已经出现了明显改善，但是由于之前太长时间的低迷，由于一定程度上的供给侧改革的控制，企业制造业的投资依然在非常低的水平，我们可以看到钢铁、煤炭、有色、化工等等盈利已经非常好了，但是这几个行业目前为止固定资产的投资依然是负值，并且持续了两年，这就意味着大多数的商品在2018年甚至于2019年还没有太多的增长。所以我们目前出来的一些关于房地产、财政方面的控制，使得在需求方面有一定的减速，但更大原因是由于供给端没有增长。所以预计2018年产能出清应该维持，企业盈利能力不会有下滑。我们认为2018年支撑我们的白马、龙头股继续改善基本面仍然存在。政策层面继续支持我们IPO常态化，监管也一直在保持。从这个角度来讲，2018年整体的风格、板块，相对2017年不会有什么变化，在金融领域有可能会进一步的超预期。在我看来，应当从实体经济的层面看待这个问题，利率的提升，监管的加强是适应我们经济本身的韧性发生的，并不是完全外生的，所以不会对经济层面的回升起到非常明显的抑制作用。所以2018年我还是看好龙头白马，以及周期性的股票。

程实：事先也没有沟通，前两位得出了一致的结论，英雄所见略同。王总给我们上了非常深刻的一课，做投资要有大的历史观，从产能出清以及政策的角度给我们说了投资的分布，产能很重要，未来中国经济的复苏还是有它真实的一面。谢谢王总，接下来问问倪总。

倪泾：刚刚两位老总都不约而同的认为2018年上半年，白马龙头还会有进一步的表现。因为我们富善投资是做量化投资的公司，我自己从高性价比、高概率的角度，从数据的角度来谈谈对明年投资什么这样一个问题的理解。

首先第一点，2017年以来大家都能看到白马龙头、蓝筹股票，以沪深300为代表的龙头获得卓越的表现。从数据上来看，如果从估值的水平来看，经过了2017年的上涨之后，目前整个沪深300的股指略高于历史中位数。从这个角度来看，我非常同意刚刚两位老总说的，我们定义成估值的回归，只是以前的低估而不是泡沫化，尽管现在的估值水平略高于历史中位数。但是在A股市场由于人性也好，投资者结构关系也好，往往都会矫枉过正，从来都没有一个稳定的中枢，都是非理性的上升或者往下击穿的方式结束。所以从这个角度来看的话，我还是比较同意两位老总的意见的。我们看完这个市场最上面一端，再看看最下面一端，目前2017年整个成交量在日均4到5千亿的水平。有一个很有意思的数字，目前3400多支股票，每天成交额在1千万以下的差不多10%的比例，差不多300支左右。这已经接近港股化，没有人触碰，没有人关心了。从这些角度来看小市值、低流动性、在自己的领域不存在护城河、不存在长久竞争力的公司，我觉得还会继续延续它们港股化的道路，过程还没有结束。接下来我们再看看中间的维度，我们以100亿—500亿区间的市值的股票来看。从这个市值范围标的来看，仍然会有一些细分领域长期具有竞争优势的公司。由于市场风格、资金流向、资金热点，某些卓越的公司在2016年下半年到2017年年末仍然没有受到足够多资金的青睐。从性价比角度来看，这批公司里面存在一些成为核心资产资质和潜力的公司，这批公司应该纳入我们的射程，纳入我们的视野范围。我觉得从高性价比、高概率的角度来看，这些领域的公司，他们的成长性还是不错的，2016年、2017年都是滞涨的。你会获得这样的结论，他们在各自细分领域仍然有比较深的护城河，或者有市场份额、盈利空间的提升。从这三个角度来分析的话，不妨把眼光放开，寻找一些滞涨、成长比较好、估值也不贵、由于风格的原因在过去的1.5—2年当中没有受到资本市场青睐，但是仍然有很多金矿的领域。

程实：倪总讲的非常细致化，给我们上了量化投资的关键一课，我们看市场要看它的价值、估值，还有成交量，以及在市场上有没有吸引到关注。

刚刚提到了A股的港股化。实际上我在香港听到更多的是港股的A股化。我们非常欢迎这两种趋势，A股港股化，意味着A股可以像港股涨那么多；港股A股化意味着可以有更多的交易量，有更多量化投资的空间，接下来问问李总吧。

李泉生：感谢主持人，我自己平常也基本不做股票，不过我会拿自己的零花钱买一些小量的股票跟市场。从过去几年开始，国内做一级投资的，以前被投资人问以后怎么退出，我们说IPO为主，或者并购为主。目前为止IPO的政策还是审批制，曾经每次尝试带来的都是股灾，在太师府中很难出来。我们当时还说要搞国际化，也做了很多拆架构回来上3A板的事情，结果2016年初一熔断就没有了。这就是中国的资本市场。

再讲讲价值投资，过去20年你在中国真的做价值投资，你不可能投到BAT这样的公司，你也基本上赚不到钱。价值投资并不是简单一句话，股神巴菲特证明了在中国行不通。我想从这个角度来谈谈，怎么看这个行业的。可能会有一点借鉴的意义，他们几位那么专业我做不到，我也不做股票，但是我在关注。如果要跟大家讲明天买什么，大家也不会听，也不会信，我也没有去研究过，但是我讲讲从我们做一级市场的角度的观点，尤其是看产业的角度，可能大家会有一点借鉴。大家知道我们做一级市场，我们看的不是明年，也不是到2020年，我们至少要看4—5年，这是我们这个行业的特点。刚刚王总他们几位都讲到了，从金融危机以后开始整个产业和经济趋势变化。我们当然更要看了，其实在很多方面，我们做1、2级市场的时候研究的东西其实是相近的。第二点，我们看产业，应该比二级市场的同仁看产业看得更深了，因为我们还要往后看4、5年。所以回到陈总的话题，买什么，对我们来说就是投什么了。大家说买什么，我尽量找有关联性的问题来回答。我讲两个例子，我不说具体公司的名字。在过去的两年当中，我自己参与了很多我投的公司和A股上市公司做并购、整合的事。这两家公司都是在通讯和大数据领域的。这两个领域过去并没有关联，大数据作为行业名称来提也就是过去两年的事，但是我们从3、4年前就开始研究了，所以两年前我们募集了国内第一支大数据基金，达泰大数据基金。当时很多人搞不懂，确实有很多同行也在忽悠，现在看看大数据并不是陌生的概念了，渗透到生活当中的方方面面了，包括产业升级。这家公司我们卖的时候，完成交割在去年初，应该是11、12块钱吧，现在将近50块了。过去两年A股市场的涨幅大家应该更清楚一些。它还是做光通信器械的公司，但是过去两年当中他把产业升级做的非常到位。过去两年利润大概是增长了60%-70%吧，是股价差不多4倍左右。另外一家公司做的时候非常困难，我们把一家在全球25%市场的公司装到了一个创业板的小公司里面。但是结果是所有过程当中参与一级半的，参与买股票的全部都赚了很多，从IRR的角度来说比我们赚的多。虽然我这个项目5年投的，我应该能赚20倍，但是IRR的角度赚的比我们还要高。这就是一个趋势，二级市场上你看准技术趋势的话，其实还是有很好的机会的。这和白马、黑马没有关系了。前面程实总讲的7条策略，有一条就是科技和消费的结合。我就讲一点，人工智能。从去年下半年开始就不是陌生的概念了。很多朋友知道是Alpha Go战胜了围棋高手，这只是人工智能深度学习算法成功的例子之一。我各位认为它在生活中对大家影响比较大的主要是两个应用。一个是医学服务上，最近我们达泰领先于同行，投了一个清华和斯坦福的团队，做的是人工智能识别CT、核磁共振这些片子来诊断病症，可以造福我们很多小城市以及中低收入的家庭。过去我们要看比较大的病，要去上海、北京排队。未来有些大病的诊断，用这个技术，在中等医院、中小城市都可以做到。它集成了全国几百家三甲医院专家的机会。另外一个就是智能驾驶了，大家可能会联想到更加安全、效率更高，其中和我们消费相关的一个焦点在哪儿呢？一个是你坐到自动驾驶的车里，从A—B点中间可以做很多事情，女同胞最喜欢做的就是买东西吧？上下班的路上。所以自动驾驶对消费来讲是提供一个新的场景。这个想象空间巨大。当然还有其他的应用，比如说投资顾问，人工智能在投顾上的应用我们也投了。我个人认为，在消费和科技结合的交点上这两个领域是大家需要关注的，我们说消费升级有很多的因素，至少可以列出30个，但是科技进步带来消费升级的变化希望大家在资本市场上可以关注，谢谢！

  程实：李总从一级市场的角度告诉我们二级市场投资也可以有互联互通的机会，所有有价值的投资，无论是白猫黑猫，能抓到耗子的都是好猫，另外对于人工智能来讲的话，如果我们不能打败我们的敌人，就去买他吧。接下来进入第二个问题的环节，接下来要问一些个性化的问题。第一个问题问王总，您在刚才发言里面提到了新周期，这是近期出现频率比较高的词，而且也是争议很大的话题了，麻烦您再细致的谈一下您觉得中国有没有新周期，以及从投资的视角怎么看呢？

    王琦：这是非常热的话题了，我们专门写过系列的文章论述这样的问题。分两个层面回答吧。首先在比较严格的意义上，我们愿意用另外一个词去形容新周期，就是新一轮周期。他不是一个new，而是next的概念。因为所谓周期是循环往复，应该有一个内在稳定的分析框架。我刚刚描述了一下09年以来我们这一轮产能周期，从投资高峰期到14、15年的投产高峰期，16年开始又经历了产能消化的适应新的新的阶段，从这个意义上来讲他是一个新一轮的产能周期。我们认同这样的观点。也有很多市场研究也好，投资研究也好，认为必须要有制度变革，产业升级才能说是一个新的周期，我不太认同这种看法，他把结构的观点和周期的视角混淆在一起了，事实上我们经济运行是这两种趋势同时发生作用，最后早就出来我们经济运行的结果。在后面这个结构的视角上，我们也做过一些研究，刚刚陈总的报告里面也提到了一些，我们也非常的赞同，实际上在产业升级的层面上，在经济产业结构改善的层面上，中国经济在过去10年甚至更长的时间一直沿着稳健而且不低的速度在改善。事实上中国目前第三产业和最终消费支出对整个GDP的贡献，都是超出一半，现在甚至是64%左右的贡献。在产业结构层面上，中国科技的进步也一直在以非常快的速度进展。中国人民币的支出在整个GDP的比重一直在提升。我们说美股市值前几位的大公司。谷歌、苹果，以及中国的中石油之类的。如果我们把BAT、京东等等的市值加在一起，9月底的时候整个世界范围内最大的板块就是这个板块了，目前腾讯和阿里的市值分别等于两个工商银行了。所以我们认为目前中国经济是双轮驱动，周期层面上也在复苏的格局，我们自己定义的产能消化期，利润比较好的恢复，通胀压力并不会特别大，18年可能会有一点通胀的压力。如果简单说新周期我们是认同的，更严格的意义来说我们认为是新一轮周期叠加产业升级的阶段。

    程实：我再补充问一下，您对明年的周期股怎么看？

    王琦：谢谢，我一直在强调，再稍微解释一点，多数人都有一个线性的分析，比如说我们明年，我们从16年开始猛烈的房地产的这样一个紧缩的政策，以及无论是地方政府债务严厉的控制，以及资管新规，去杠杆的紧缩政策，很多人对于明年在投资方面的需求，相对预期比较悲观，我们认为这个预期本身没有问题，确实是由于这样子紧缩性的政策，或者说是政策监管层面的加强，确实对国内投资层面的需求有一定的抑制，但是很多人认为这会导致明年的企业重新回到供过于求的局面。实际上产能是一个存量的因素。是历史上不断的产能投资累积在某一个时点产生的盈利能力。所以我们可以近似的认为17年、18年，甚至19年的阶段里面，我们还没有太多的产能的新增的供应，特别是传统的大宗商品这样的供应，以至于即便在2018年我们的这些需求有一定的减速，只要不出现在绝对意义上的明显的收缩，我认为周期类行业的盈利能力以及商品价格在2018年不会出现明显的恶化，这是2018年最大的预期差。即便是2018年的经济，特别在投资方面有所减速，但是我个人认为周期内企业的盈利能力和商品价格不会出现明显的下降。

    程实：非常感谢，接下来我想问问倪总，我们知道A股已经进入到不以股指论英雄的状态了。明年我们可能就关注和股指不太相关的机会了，因为量化投资无论是在涨、跌、平的时候都是有机会的领域，但是A股有一个很大的特点，他没有做空机制，可能会有一些在量化投资方面的制度，您作为量化投资的大佬，您觉得在A股做量化投资明年的空间有多大，您最关注的点是什么？

    倪泾：非常感谢主持人。这是非常专业的问题了，我谈谈自己的理解，量化的投资方式从国内外来看的话，有巨大的市场份额的差距。美股市场的话，从成交量角度来看可能会占30%左右，A股市场估算会在6—7%左右，大概还有5倍左右的空间，我理解的量化投资的模式本身来看的发展空间是这样。第二点，从机会来看，A股正式做空机制是2010年4月6号沪深300股指期货的推出，一开始是被限仓的，还不是很活跃，真正的元年应该是2013年左右的时间，回顾过往发展的历程。量化投资也是从没有再到被大家所接受，到2015、16年被大家认为是公认投资的配置，坦率的说2017年量化投资是我从入行以来受到最大挑战的一年，背后有一些新层次的原因，我讲一些数字吧。2017年整个A股截止12月份，看起来上证指数，上证50，沪深300的指数涨幅都在10—20%以上。如果我们看看具体涨幅的分布，可以得到如下几个数字，A股市场在2017年只有20%的股票上涨，80%的股票下跌，这是非常有意思的数据，我们看到主流的指数都在上涨，其实超过80%的股票都在下跌，这就是为什么大家看到大部分的，如果我们自己做股票投资的话，就会觉得今年其实赚钱的话，从广泛人群的角度来看，大部分人是亏钱的，量化的投资方式有一个显著的特点，追求的是广度而不是深度，怎么理解呢？市场上有两种股票投资的方式，一个是量化，一个是主动权益，主动权益或是从上而下，或者是从下而上，都离不开对个股标的的研究、调研和深入。他们研究股票，研究的公司，吃透了之后才敢于花很大的代价，比如说100块拿出20、30块的资金，在少数的股票上做重仓。今年的市场，尤其是偏价值型的主动权益的基金管理机构而言，他们会在一些白马龙头，或者金融里面的保险股，平安，比如TMT里面的巨头，海康卫视，或者家电领域，格力、美的这种他都会重仓，回报也是大百分之几十甚至翻倍。但是今年股票涨幅集中在某一些股票上面，客观两说给量化投资带来了挑战，原因在于量化投资是一种非常分散的投资，他追求的是稳定，持久高概率取胜，假如说100支股票20支涨80支跌，量化投资又比较分散，目前100多支股票的话，他不会在某些股票上做很大的权重，据我了解很少有量化投资在任何一个股票上有超过3—5%的权重，所以我们量化投资今年遇到挑战就是源于股票的涨幅集中在非常一小撮的股票。回顾过往几年，绝大部分的时间A股的涨幅都不会特别的集中，除了某些特定的时间段，比如2014年的11、12月份，我们量化投资的方式，分散投资，概率取胜的方式都能获得比较卓越的表现。所以我个人认为当这个市场变得平稳，没有那么极端的时候，大的投资就会机会来临，如果以他山之石的角度来说，我们可以看看其他国家的股票，比如说美股有一些科技巨头，超大估值型的公司。按照以往数据统计的经验，类似于2014年市场风格比较平缓的局面来说，量化投资在市场结构的因素对他的抑制可能会消失，我预计2018年这个领域会迎来一个比较爆发的阶段，这是我们自己基本的判断和理由，谢谢！

    程实：非常感谢倪总，实际上你告诉了我们量化投资比一般的股票投资更靠技术吃饭，明年很有机会。

    倪泾：对，比较稳定一些，大量持仓，不会集中。在不是特别集中的市场情况下就会变得比较稳定，从过往的历史来看，3—5年的历史来看，都是比较卓越，比较稳健的产品。

    程实：从我们接触的海外投资市场来看，基本上量化投资是非常有活力的一个方向。明年我们会相信是有一定机会的，但是量化投资很难，如果我们没有听懂，就直接去买倪总的产品吧。接下来问问贾总，你看好明年的白马，那么白马贵吗？或者你觉得决定白马估值的重要的因素是什么？

    贾成东：白马龙头估值贵不贵的问题，我考虑了很多，这么多年的经验告诉我，估值什么是贵什么是便宜，大家可能没有一个共识吧，到底标准是什么？有的人说现金流折现，有的人简单一些就是PE、PS、PR之类的。最悲观的时候是谈PD，市场起来一点谈PE，没有头脑推理的时候是现金流折现，大家热情高涨的时候，牛市中后期是PEG之类的，对我来看，白马龙头到底贵不贵，并没有一个特别好的结论，我只能分享我自己的看法，我自己买股票的时候，在市盈率或者PEG并不是太离谱的情况下，我更愿意关注他的基本面的二阶倒。就是他的增速是往上还是往下的，增速往上估值可以宽松一些，增速往下，不好意思我不太愿意投了。我个人来看的话，我关注白马龙头并不是买的时候因为便宜了，我没有办法跟其他人交流什么是便宜，这个共识都没有确定的话，我没有办法讨论这个事情。关于白马龙头还有一个重要的原因。刚刚程总讲去年的基本面好，而且可以遇见的未来的基本面波动性不大。刚刚王总提到了周期股，大家可以关注一下2017年是非常有意思的，以前到不是周期股牛就是TMT牛。但是2017年出现了什么情况呢？三种品种都在涨了！不能简单的说白马龙头的消费之类的了，我们每个白马龙头都要细分，确实细分面往上的品类我愿意给你估值溢价，当然白马龙头也有不行的，比如说软件，找不到2017年有什么好的品种，我个人的看法是更关注基本面一点，基本面往上，平了也没有意思，这个估值和基本面、市场热情有关系，大部分的投资者很难把握的住，我们不如更关注基本面往上的品种，我们可以跟踪的比较紧密的一些品类吧。

    程实：非常明确贾总，白马白不白，更关键要看成长，更重要是成长的加速。最后一个问题问给李总，你从一级市场角度投资的角度来看，投人工智能加速度的过程当中，你挑企业最看中的是什么？

    李泉生：任何技术都有伪技术，所以人工智能也会有陷井。回到程总的问题上，看什么，我们原来说中国人喜欢打麻将，我们这个行业投资看4个因素，技术、人才、市场、资金。麻将没有办法3个人打。其实我刚刚讲了，人工智能行业来讲最主要就是人才。为什么说这个和前两年的AR、VR不一样？AR、VR一阵热过去之后很快就过去了。因为他在实际应用上面很难界定。我现在看到VR、AR用的比较多的只是在广告上，这个市场是非常小的。人工智能的深度学习，包括一些模型，都是工匠活，我想到10几年前下海做投资的时候我投的是半导体，我们投模拟芯片的时候很坚持一个原则，模拟芯片能设计好不是学过电子工程都能做的，那是几个名师带出来的徒弟才可能做成的。现在我还想说人工智能这一块，其实我们界定这个项目技术到底是不是未来做成产品变成商品的可能性大不大，还是看这个团队的背景，在国际认可的杂志上发表论文，行业资深人士对他们的认可，因为这个行业并不大。我们前段时候做的那家公司，就做了中国和美国技术能力真实的背景调查，要投到靠谱的团队。当然这也是最难的。

    程实：好的，人工智能的投资还是以人为本，最后总结一句话，2018年中国经济很性感，股票投资有希望，让我们看着见闻，撸起袖子加油干，谢谢！